راه و بیراهه حمایت از بورس

بازار سرمایه در ماه‌های گذشته تحولات گوناگونی را تجربه کرده است. از هجوم بی‌سابقه مردم برای خرید سهام که رشد هیجانی قیمت‌ها را به همراه داشت تا ریزش‌های مستمر هفته‌های اخیر که سیاست‌گذار را دستپاچه کرده است.

در این شرایط خطیر نحوه مواجهه دولت با این بازار اهمیت مضاعفی پیدا کرده است. گرچه دولت در ماه‌های گذشته به‌دلیل اهمال در اجرای اقدامات مناسبی مانند فروش مستقیم سهام دولت در بازار، رفع موانع عرضه خرد سهام توسط سهامداران عمده، الزام به افزایش سهام شناور آزاد و تسهیل فرآیند افزایش سرمایه به صرف عملا فرصت‌سوزی کرد، اما هنوز هم فرصت برای توسعه و تعمیق اصولی این بازار از بین نرفته است. اکنون دو راهی مهمی پیش روی دولت قرار دارد:

الف- حمایت از سهامداران در قالب جمع کردن صف‌های فروش (و خصوصا صف‌های فروش سهم‌های شاخص‌ساز) از طریق فشار به حقوقی‌های دولتی، تزریق منابع صندوق تثبیت و فشار به بانک‌های دولتی برای اعطای وام خرید سهام به برخی شرکت‌های سرمایه‌گذاری و اشخاص حقوقی؛ مسیری که تاکنون مورد علاقه و تمرکز وزارت اقتصاد بوده است.
 
این گزینه گرچه ممکن است خوشحالی کوتاه‌مدت برخی سهامداران و ذی‌نفعان پرنفوذ بازار را به همراه داشته باشد، اما در میان‌مدت به افزایش بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران حقیقی مهم و خروج آن‌ها از این بازار ختم خواهد شد و تبعات تورمی سنگینی بر کشور تحمیل خواهد کرد.
 
ضمن اینکه در میان‌مدت و بلندمدت نیز به وضعیت فعلی بازخواهیم گشت! یادمان نرود که حتی اگر قیمت تعادلی سهام شرکت‌ها از قیمت فعلی آن‌ها کمتر باشد، ابعاد بورس ما در حال حاضر بسیار بزرگ‌تر از آن است که بتوان با حمایت‌های دستوری و مقطعی از افت بیشتر آن جلوگیری کرد. در صورتی که قیمت تعادلی بازار بیش از قیمت‌های فعلی باشد هم اساسا نیازی به حمایت دولت نیست و عدم مداخله نامناسب در بازار بهترین کمک به آن برای تصحیح این وضعیت است.

این مسیر خطرات دیگری هم دارد. تزریق منابع یا اعمال فشار به حقوقی‌ها برای جمع کردن صف‌های فروش عملا مسیر خروج منابع متعلق به اشخاص حقیقی از بازار را هموار کرده است و باعث انتقال ریسک بورس به سایر بازار‌ها از جمله بازار ارز و طلا خواهد شد. به عبارت دیگر، این اقدام ریسک بالای بورس را به کل اقتصاد تسری می‌دهد و قابلیت این را دارد که منجر به تورم‌های بالا در کوتاه مدت شود. توجه کنیم که نظارت بر عملکرد تعداد بسیار زیادی بازیگر حقیقی و جلوگیری از سفته‌بازی آنان در بازار‌های ارز و طلا بسیار سخت‌تر از نظارت بر بازیگران حقوقی محدودی است که دولت آن‌ها را وادار به خرید سهام می‌کند.

ب- اعمال اصلاحات اساسی در ساختار بازار و تغییر رفتار دولت در نحوه مواجهه با شرکت‌ها و بازار محصولات مختلف. در این مسیر باید سیاست‌گذار ابتدا به اجرای اصلاحات ساختاری مهم در بازار سهام بپردازد. متاسفانه به‌دلیل مقررات زاید و مشکل‌سازی که از سال‌های گذشته بر بازار سهام تحمیل شده بود، کارکرد بهینه این بازار مختل شده و جذابیت ذاتی آن را به میزان قابل‌توجهی تحت‌تاثیر قرار داده است.
 
محدودیت دامنه نوسان و وجود حجم مبنا در تعیین قیمت پایانی، عملا زنجیر‌های بزرگی بر دست نامرئی بازار افکنده‌اند؛ به‌طوری‌که این بازار زمان زیادی نیاز دارد تا اثر شوک‌های بیرونی را در اصلاح قیمت‌های نسبی منعکس کند. این دو عامل باعث شده که هم در مواقع افزایش و هم در ریزش، بازه زمانی زیادی نیاز باشد تا بازار به تعادل برسد. ضمن اینکه نقدشوندگی بازار در مواقع ریزش را نیز کاهش داده است. بر این اساس، لازم است که سیاست‌گذار ضمن افزایش یا حذف دامنه نوسان، حجم مبنا را نیز کنار بگذارد. این اصلاحات حذف برخی رانت‌ها مانند سرخطی زدن را نیز به‌دنبال خواهد داشت.

مشکل ساختاری دیگر بورس، تمرکز مالکیت بالای شرکت‌هاست که منجر به پایین بودن سهام شناور آزاد آن‌ها شده است. امکان عرضه درصد کوچکی از سهام یک شرکت در بورس در عرضه‌های اولیه باعث شده است که بخش عمده سهام آن شرکت تحت کنترل یک یا چند سهامدار عمده بماند و در عمل گرچه شرکت‌ها از عنوان سهامی عام برخوردار می‌شوند، اما چنین ویژگی‌ای ندارند. بر این اساس، لازم است که قوانین مرتبط اصلاح شود و سهام شناور آزاد افزایش یابد.

وجود موانع ورود به بازار خدمات سبدگرانی و همچنین اعمال محدودیت‌های غیرضروری (مانند محدودیت پذیرش حداقل سرمایه) بر فعالیت آن‌ها نیز بر خروجی بازار سایه افکنده است. باید با حذف موانع ورود، رقابت بین صندوق‌های سبدگردان را تضمین کرد و کیفیت خدمات آن‌ها را افزایش داد. اصلاح محدودیت‌هایی مانند محدودیت پذیرش حداقل سرمایه هم امکان استفاده سرمایه‌گذاران بیشتری از خدمات آن‌ها را می‌دهد. ضمن اینکه می‌توان شرایط و زیرساخت‌های لازم برای فعالیت سبدگردانی اشخاص حقیقی را نیز فراهم کرد.

دولت می‌تواند به‌منظور تعمیق بازار بدهی، رشد صندوق‌های با درآمد ثابت را به خرید اوراق بدهی مشروط کند. این امر ضمن متنوع‌سازی پرتفوی سرمایه‌گذاران، فرصت پوشش بخش بزرگ‌تری از کسری بودجه دولت از محل اوراق را فراهم خواهد آورد.